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AlphaValue Corporate Services
Cette analyse a été commandée et financée par l’entreprise concernée et constitue donc un avantage non-monétaire mineur tel que défini par MIFID2

Chargeurs

CR
Bloomberg   CRI FP
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Les objectifs du groupe à l’horizon 2025 renforcent les ambitions en termes de croissance organique
Objectif
Potentiel 38,3 %
Cours (€) 25,5
Capi (M€) 621
Méthodes Current multiplesPoidsValeurs (€)Potentiel 
DCF (Edit and simulate)  35 %38,651 %
Somme des parties   20 %38,952 %
VE/Ebitda Comparables 9,6 x 20 %30,219 %
P/E Comparables 19,0 x 10 %26,33 %
Rendement Comparables 2,5 % 10 %35,539 %
Cours/Actif net comptable Comparables 2,4 x 5 %35,037 %
Objectif de cours  100 %35,338 % 
Valuation matters

Nous percevons Chargeurs SA comme un groupe industriel du secteur de la logistique, composé de filiales très diversifiées proposant un grand nombre de services B2B peu intensifs en capital. Nous avions initié la couverture de Chargeurs en tant que société holding se débattant pour rembourser sa dette. Concentrée sur une gestion active des actifs industriels et le développement de nouvelles activités à faible intensité capitalistique à partir des capacités existantes, la stratégie poursuivie par le nouveau propriétaire nous conduit à réévaluer nos positions sur le profil de valorisation du groupe.

Les pairs qui servent de base à la comparaison sont en majorité des groupes présents dans plusieurs secteurs proposant des service B2B auxquels s’ajoutent ceux de la chimie de spécialité, Protective Films représentant historiquement la principale activité de ce petit groupe (temporairement dépassée par CHS en 2020 dans un contexte de crise sanitaire) avec une contribution moyenne sur les 5 dernières années de 46% du CA et de 58% de l’EBITDA. Nous appliquions une décote sur les comparables pour tenir compte de la plus petite taille de Chargeurs.

Le DCF repose sur une croissance relativement modeste de 3.0 % de l’EBITDA. Nous considérons que la bonne gestion de la dette nette devrait justifier un spread de taux modeste de 280pdb. Cela reflète le fait que l’entreprise paraît déterminée à maintenir un financement en excès de ses besoins ce qui revient à se doter d’une assurance.
Nous ne tenons pas compte de la valeur actuelle nette des actifs d’impôts (cf. ci-dessous) au-delà de ce qui ressort du taux d’imposition relativement faible prévu en 2022 (19%).

Pour la valorisation par l’ANR, nous avons cessé d’utiliser les données calculées et fournies par la société dans les états financiers de la société mère. Le mode de gestion plus entrepreneurial du groupe (depuis fin 2015) justifie l’utilisation de multiples sectoriels, ce qui conduit à comptabiliser l’activité Protective Films pour environ 50% des actifs bruts.

Enfin, reste l’épineuse question : que faire des énormes reports fiscaux déficitaires résultant des pertes historiques ? L’opinion selon laquelle il était peu probable qu’ils soient utilisés dans le cadre de l’exploitation, au cours des prochains exercices et que par ailleurs, la réglementation fiscale française ayant été durcie, la fraction disponible n’avait que peu de chances de se matérialiser est probablement désormais trop prudente compte tenu des fortes capacités du groupe à générer des résultats, avérées depuis 5 ans.

Valorisation basée sur les comparables
Calculs faits avec 18 mois de prévisionsMcap (€M]P/E (x)Ev/Ebitda (x)P/Book (x)Yield(%)
Ratios des pairs 29,3 14,7 4,90 1,36
Ratios Chargeurs 19,0 9,64 2,39 2,51
Prime -33,0 % -25,0 % -33,0 % -33,0 %
Cours objectifs (€) 26,3 30,2 35,0 35,5
Teleperformance 21 084 29,016,27,340,79
AkzoNobel 17 590 26,314,93,732,14
Rentokil Initial 12 891 38,116,75,711,05
Bureau Veritas 12 224 31,113,36,631,47
Quadient 707 9,644,210,482,44
DCF par action Help View DCF history
Coût moyen pondéré du capit... % 7,68
Valeur actuelle des cash flow ... M€ 449
Free cash flow de l'année 11 M€ 80,9
Taux de croissance à l'infini "g" % 2,00
"g" de Durabilité % 1,70
Valeur terminale M€ 1 352
Valeur actuelle de la valeur te... M€ 645
   en % de la valeur totale % 59,0
Valeur totale actuelle M€ 1 093
Dette (trésorerie) nette moyen... M€ 199
Provisions M€ 18,6
Pertes/(gains) actuariels non ... M€ 0,00
Immobilisations financières (j... M€ 32,3
Intérêts minoritaires (juste val... M€ 0,00
Valeur des fonds propres M€ 909
Nombre d'actions Mio 23,5
DCF par action 38,6
Impact de la Durabilité sur le... % -3,61
Evaluer le coût du capital Help
Taux sans risque synthétique % 3,50
Prime de risque normative % 5,00
Taux d'impôt normalisé % 30,0
Échéance moyenne de la dette Année 5
Bêta sectoriel x 0,85
Bêta de la dette x 0,56
Capitalisation boursière M€ 595
Dette nette (trésorerie) à vale... M€ 207
Dette nette (trésorerie) à vale... M€ 179
Spread de crédit bp 280
Coût marginal de la dette % 6,30
Bêta de la société (endettée) x 1,03
Ratio d'endettement à valeur ... % 34,8
Dette/VE % 25,8
Taux de rentabilité exigé par l... % 8,67
Coût de la dette % 4,41
Coût des fonds propres desen... % 7,77
Coût moyen pondéré du capit... % 7,68
Calcul du DCF Help
  12/20A 12/21E 12/22E 12/23E Croissance 12/24E
Chiffres d'affaires M€   822 705 769 839 3,00 % 864   
EBITDA M€   102 73,1 82,5 96,0 3,00 % 98,9   
Marge d'EBITDA %   12,5 10,4 10,7 11,4 11,4   
Variation du BFR M€   2,60 1,39 -0,11 -0,64 2,50 % -0,66   
Cash flow d'exploitation total M€   88,3 66,5 74,4 87,3 98,2   
Impôts sur les sociétés M€   -4,30 -4,34 -7,44 -10,3 2,50 % -10,5   
Bouclier fiscal M€   -2,85 -3,15 -3,30 -3,60 2,50 % -3,69   
Investissements matériels M€   -14,9 -16,5 -17,3 -18,0 4,00 % -18,7   
Investissements matériels/CA %   -1,81 -2,34 -2,25 -2,15 -2,17   
Cash flows libres avant coût du financement M€   66,3 42,5 46,4 55,5 65,3   
Divers ajustements (incl R&D, etc.) pour les... M€   0,00 0,00 0,00 0,00 0,00   
Free cash flow ajustés M€   66,3 42,5 46,4 55,5 65,3   
Free cash flow actualisés M€   66,3 42,5 43,1 47,8 52,3   
Capitaux investis   377 389 404 419 436   
 % détenuTechnique d'évaluation Multiple utilisé Participation à 100%
(M€)
Valorisation
participation
(M€)
En devise par action
(€)
% des actifs bruts
Protective Films 100 % EV/EBITDA 14,5 537 537 22,8 51,5 %
Healthcare Soluti... 100 % EV/EBITDA 12 268 268 11,4 25,7 %
Fashion Technol... 100 % EV/EBIT 9 85,1 85,1 3,61 8,16 %
Museum Solution... 100 % EV/EBITDA 11 82,5 82,5 3,50 7,92 %
Luxury Materials ... 100 % Adj. historical price 35,0 35,0 1,49 3,36 %
Tax loss carryfor... 100 % AlphaValue valuation 35,0 35,0 1,49 3,36 %
Autre
Actif brut 1 042 44,2 100 %
Trésorerie/(dette) nette fin d'année -127 -5,38 -12,2 %
Engagements donnés
Engagements reçus
Somme des parties 915 38,9 87,8 %
Nbre d'actions net de l'autocontrôle (fin d'année) 23,5
Somme des parties par action (€) 38,9
Décote du cours actuel par rapport à la somme des parties (%) 34,4 View history

Changements d’analyse : 23/09/2021, Changements de prévisions : 23/09/2021
Traduit d’une rédaction originale en anglais.