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Cette analyse a été commandée et financée par l’entreprise concernée et constitue donc un avantage non-monétaire mineur tel que défini par MIFID2

Dolfines

CR
Bloomberg   ALDOL FP
Ingénierie lourde  /  France  Web Site   |   Investors Relation
Acquisitions and new management ensure growth but financing still a headache
Objectif
Potentiel 49,4 %
Cours (€) 0,00
Capi (M€) 7,70
Perf. 1S: 0,00 %
Perf. 1M: 0,00 %
Perf. 3M: 100 %
Perf Ytd: 60,0 %
Perf. relative/stoxx600 10j: 15,6 %
Perf. relative/stoxx600 20j: 0,41 %
Publication Res./CA03/11/2023

Amélioration opérationnelle prometteuse malgré une baisse de 50 % des recettes, problème clé de liquidités

À la suite du remaniement de la direction en juin 2023, Dolfines a fait l’objet d’une importante restructuration afin de réduire les coûts et de résoudre ses problèmes opérationnels. Les ajustements de stratégie ont entraîné une baisse de 50 % du chiffre d’affaires de Dolfines, tandis que les autres sociétés du groupe ont enregistré des performances stables. Compensant l’annulation de contrats au premier semestre, l’entreprise en a également signé de nouveaux pour soutenir le chiffre d’affaires au cours de l’année à venir. La position de trésorerie et le niveau d’endettement restent un problème vital malgré l’amélioration de la dynamique opérationnelle.


Actualité

Chiffre d’affaires : 3,25 millions d’euros (-26% par rapport à l’année précédente)

- Dolfines : 1,17 M€ (-51% par rapport à l’année précédente)
- 8.2 France : 1,58 M€
- Aegide International : 1,46 M€

Trésorerie brute : 0,75 M€ (-54% par rapport à décembre FY22)
Dette financière nette : 3,57 M€ (contre 2,76 M€ en décembre FY22).


Analyse

Les performances opérationnelles s’améliorent après une tempête majeure.
Le chiffre d’affaires du groupe a baissé de 26% en glissement annuel pour atteindre 3,25 millions d’euros, alors que le résultat a été principalement soutenu par les filiales 8.2 France et Aegide International. Les revenus propres à Dolfines ont chuté de 51% en S1 par rapport à l’année précédente. L’EBITDA du groupe a reflété les coûts plus élevés du premier semestre et a chuté à -0.98 millions d’euros (contre 0.35 millions d’euros au premier semestre de l’exercice 22).

*Les retards et les annulations de contrats dus à des difficultés opérationnelles, la perte de personnel technique clé et la faiblesse structurelle de la demande des clients traditionnels dans le domaine du forage expliquent la baisse du chiffre d’affaires. Du côté positif, l’entreprise a décroché trois contrats en offshore profond avec des compagnies pétrolières internationales au Brésil, dans le Golfe du Mexique et en Malaisie, ainsi que des contrats supplémentaires en Afrique de l’Ouest et au Moyen-Orient. Ces contrats, qui confirment la solidité des performances sous-jacentes et de la clientèle de Dolfines, auront un impact positif sur le chiffre d’affaires au cours des 12 à 18 prochains mois.

Quant aux filiales 8.2 France et Aegide International, acquise en mai, leur chiffre d’affaires est resté stable.

8.2 France a contribué à l’achèvement du premier projet offshore en France et continue à travailler avec EDF et GE sur d’autres projets éoliens offshore. En collaboration avec Dolfines, 8.2 France a développé une activité d’assistance technique au début de l’année, qui a généré des revenus modestes. Une restructuration similaire à celle de Dolfines est en cours chez 8.2 France, ainsi qu’un changement de direction et une réduction des effectifs, générant une baisse de 20% des frais de personnel. En complément de ces changements, un regain d’activité a permis d’améliorer la trésorerie tout en assurant des perspectives prometteuses.

Le chiffre d’affaires d’Aegide International est stable par rapport à l’année précédente à environ 1,5 M€ avec un carnet de commandes de 1,4 M€. A cela s’ajoutent 2,2 millions d’euros de commandes actuellement en négociation qui soutiendront la croissance. Cette récente acquisition continue d’être la seule entité rentable du groupe avec un EBITDA positif.

Bien que le premier semestre ait été une période extrêmement difficile pour Dolfines, des changements radicaux en matière de gouvernance, une réduction rapide des coûts et l’engagement de la clientèle ont permis d’améliorer la performance opérationnelle, ce qui facilitera la génération rapide de liquidités lorsque/(si) les problèmes de bilan seront résolus.

La voie à suivre en matière de financement
Bien que nous soyons heureux de voir Dolfines exécuter fermement une stratégie de transformation sous la direction du nouveau PDG Adrien Bourdon-Feniou, les problèmes de financement importants éclipsent actuellement la dynamique opérationnelle de l’entreprise.

La dette nette du groupe, qui s’élève à 3,57 millions d’euros (dont 87 % sont à la charge de Dolfines), est trop élevée pour la taille de l’entreprise. Dans un contexte de redressement de l’activité, le problème de trésorerie rend difficile le financement des besoins en fonds de roulement et le remboursement de la dette.

La trésorerie s’élève à environ 0,75 M€ (0,9 M€ en septembre 2023), soit une baisse de 54% par rapport au S1 FY22, car elle s’est fortement dégradée au cours de l’année écoulée. Bien que la société puisse générer un flux de trésorerie d’exploitation grâce à une meilleure performance opérationnelle au second semestre, les problèmes de fonds de roulement continuent de brûler les liquidités, ce qui nous amène à la question du bilan.

Avec un bilan trop tendu, Dolfines doit trouver un nouveau financement dès que possible – soit sous forme de capitaux propres, soit sous forme de dette. Aucune information concernant les options n’a été révélée jusqu’à présent, mais il est certain que le financement sera dilutif.

Le principal problème dans la recherche de capitaux réside dans les 350 obligations convertibles détenues par NEGMA – les obligations émises dans le cadre du financement de l’année dernière. NEGMA est actuellement empêchée de convertir ces actions, mais elles pèsent sur Dolfines et ses actionnaires comme une épée de Damoclès.

À ce stade, il est difficile d’estimer l’ampleur de la dilution résultant d’un nouvel instrument de financement. Dolfines a cependant besoin d’environ 2 millions d’euros pour financer ses besoins en fonds de roulement. 2 millions d’euros de fonds propres reviennent à tripler la capitalisation boursière actuelle (1 million d’euros), ce qui implique que le nombre d’actions doit passer d’environ 3 milliards à environ 10 milliards. Cela est techniquement difficile car les actions se négocient actuellement en dessous du nominal. On peut supposer qu’une recapitalisation ne peut se faire qu’en même temps qu’un regroupement d’actions d’un facteur (à notre avis) de 1 000. Le recours à l’endettement (en supposant qu’un prêteur soit trouvé) ne modifierait pas la dilution supplémentaire implicite du bénéfice par action. Pour les besoins de notre modélisation, nous supposons que 2 millions d’euros seront levés pour un financement en fonds propres au prix de l’action de 0,0003 €/sh – bien inférieur à la valeur nominale de 0,01 € – créant ainsi 6,65 milliards d’actions nouvelles.
Lorsque l’entreprise sera en mesure de financer son BFR, sa capacité à générer des liquidités contribuera au désendettement.

La trajectoire d’amélioration des opérations grâce à la modification de la structure de gouvernance pourrait faire de Dolfines une société à trésorerie nette d’ici 2025 si le bilan peut reprendre son souffle grâce à une nouvelle injection.


Impact

Nous avons mis à jour notre modèle après cette publication pour tenir compte de la dilution potentielle et réduire nos prévisions de revenus.

Notre modèle tient désormais compte de la dilution potentielle après le refinancement imminent, les actions en circulation s’élevant à près de 10 milliards.

Nous avons réduit notre prévision de chiffre d’affaires pour l’année fiscale 23 de près de 15% à 7,82 millions d’euros et notre prévision de chiffre d’affaires pour l’année fiscale 24 de 5%.


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