Les résultats du premier semestre de la division Films de protection semblent indiquer une tendance vers un accroissement important des marges, tandis qu’Interlining, l’autre activité principale du groupe, a fait mieux que résister sur une base opérationnelle, malgré les effets négatifs de la dépréciation du péso argentin face à l’euro. Les démarches entreprises pour assainir le bilan se poursuivent, même si le groupe se sent maintenant assez fort pour racheter des actifs de production externalisés.
L’activité Films de Protection tourne à plein régime et confirme sa position de moteur de profit du groupe avec une progression de 7,8 % du chiffre d’affaires (impressionnante dans un contexte de stagnation du PIB européen) et de 72 % du résultat d’exploitation. Cette progression débouche sur un accroissement à 8,5 % de la marge d’exploitation, alors que nous anticipions 6,2 % pour 2014. L’activité n’est pas saisonnière, mais elle est logiquement ralentie en août et décembre. Pourtant, les marges du S2 pourraient maintenir les niveaux élevés atteints au premier semestre, puisque la croissance des volumes conduit à une meilleure utilisation des capacités, source de marges. Même si la phase de redressement y est sans doute pour quelque chose, le levier opérationnel lié à l’accroissement des volumes est étonnamment élevé à près de 9x (72 %/ 8 %). La confiance dans la rentabilité de la division a conduit le groupe à acquérir la pleine propriété de ses outils de production. Cela a déjà eu des répercussions sur les marges du S1 (diminution des frais de location, bien que le groupe doive supporter des charges d’intérêt complémentaires, en “dessous” de l’Ebit).
L’activité Films de Protection semble gagner des parts de marché malgré un contexte de croissance lente. Ses efforts constants pour se concentrer sur des marchés de niche semblent porter leurs fruits.
Quant à la division Interlining qui continue de se battre, ses performances s’avèrent largement satisfaisantes avec un chiffre d’affaires stable à données comparables (en baisse de 5,4 % en raison de la chute du peso argentin) et un Rex en hausse de 40 %, si l’on ne tient pas compte des plus-values réalisées l’année dernière sur les cessions, ce qui est une belle performance. Certaines des activités d’Interlining semblent également avoir dans leur pipeline des opportunités intéressantes et prometteuses dans le domaine des textiles techniques, bien loin de la morosité qui affecte le secteur de l’habillement.
Enfin, le chiffre d’affaires de la division Chargeurs Wool, devenue une entreprise de services à faible intensité capitalistique, progresse de 3,3 % et son Rex se stabilise (à 1,5 m€, soit 2,7 % de marge), des indicateurs plus convaincants lorsque pris sous l’angle de rendement des capitaux investis.
Cette progression des différentes divisions est une bonne nouvelle. Le groupe a annoncé un objectif de 470 m€ de chiffre d’affaires pour cet exercice (475 m€ selon nous) et un Rex de 19 m€ (20,5 m€ selon nous). Notre optimisme à ce stade, repose sur la confiance qui semble émaner du groupe en ce qui concerne les exercices à venir.
La décision de racheter des actifs de production antérieurement loués, pour un prix de 12,6 m€ ramène la trésorerie nette juste au dessus de zéro. Cette solidité du bilan est un excellent point de départ pour investir dans la croissance des deux principales activités industrielles.
Les résultats sont très satisfaisants. L’activité des divisions du groupe est saine malgré des conditions macroéconomiques peu propices. Nos prévisions pour avant publication du S1 étaient légèrement optimistes, nous ne les ajustons donc qu’à la marge. Toutefois, la répartition des contributions aux résultats est sensiblement modifiée pour tenir compte du dynamisme de la division Films de Protection, alors que nous étions un peu trop optimistes sur les performances d’Interlining. Par ailleurs, il est important de noter que les BNPA d’AlphaValue sont toujours totalement dilués, car nous considérons que les derniers titres convertibles seront échangés à l’échéance (2016) et non rachetés.
