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Cette analyse a été commandée et financée par l’entreprise concernée et constitue donc un avantage non-monétaire mineur tel que défini par MIFID2

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CR
Bloomberg   MHM FP
Voyages-Agences  /  France  Web Site   |   Investors Relation
Préparation du lancement de l'application de Matching
Objectif
Potentiel 971 %
Cours (€) 0,61
Capi (M€) 3,53
Méthodes Multiples actuelsPoidsValeurs (€)Potentiel 
Somme des parties   75 %5,70835 %
DCF Editez et simulez  25 %9,031 381 %
Objectif de cours  100 %6,53971 % 
Question de valorisation
Financement en fonds propres

Compte tenu de la maturité du concept à un stade early stage le financement par ressources tierces (dettes bancaires classiques) n’est pas envisageable. Le recours à du capital dur ou à défaut dette high yield (Obligations Convertibles) devra pour cette raison assumer la totalité du besoin financier lié au développement. La valorisation de MHM sera donc très intimement liée à la façon dont son développement sera financé.

Coût du capital et DCF

Le financement exclusif en fonds propres ou assimilés (OC) permet d’assimiler le coût du capital au WACC. Sur un modèle early stage green field de start up aux moyens initiaux de développement limités (inférieurs à €50m), nous appliquons un taux d’actualisation (CoE) de 15%. Ce taux pourra être revu à la hausse ou à la baisse en fonction de l’évolution du risque perçu pendant la phase de ramp-up en 2022-24.

Reverse valuation

En l’état de notre valorisation actuelle de €0.05 par action (€28m de capitalisation boursière fully diluted à l’objectif de cours), le taux d’actualisation retenu conduit à une valorisation forward 5 ans de €56m. La prise en compte des dilutions à venir aux fins de financer l’achèvement de la plateforme comme le déploiement commercial correspondraient à une valorisation ex-post de l’ordre de €80m à horizon 5 ans.

En cas de confirmation du succès de la plateforme MHM autour de 2024 (dynamique et masse de fréquentation, référencement d’hôtels, chiffre d’affaires, contrôle des coûts etc.), nous serions amenés à progressivement réviser le risque associé. Nous pourrions avoir à réduire significativement, par étape, le taux d’actualisation et ainsi accroître la valorisation.

Modèles de valorisation alternatifs
  • Comparables

L’activité de la plateforme étant nulle ou faible en 2022-23, l’application d’un modèle de valorisation par comparable basé sur des multiples de chiffre d’affaires, profits ou par matcher n’est pas pertinente.

A maturité, et en fonction du rythme de croissance, MHM pourra être valorisée en retenant des comparables de même segment (Airbnb, Tripadvisor), des segments proches (réservation de billets d’avion ou de voyages type booking.com) ou des modèles technologiques de réservation par extension (Amadeus) voire des acteurs du software ou des services informatiques.

  • NAV

Nous définissons une NAV qui est par nature proche de notre résultat par DCF. Elle résulte également de la somme des investissements à réaliser, réputés avoir une valeur au moins identique en cas de cession de l’entreprise.

  • Dividendes

Nous n’attendonds pas de MHM un versement de dividendes à un horizon prévisible. La phase d’investissement et de déploiement devrait couvrir au moins 2022-25.

  • Valeur de sortie en prix de majorité

En cas de succès ou de développement viral, la valeur maximale de MHM serait atteinte en cas de cession de l’entreprise à un grand du secteur désirant élargir son offre ou son modèle de distribution (acquéreur type : Airbnb ou Tripadvisor) ou acquérir à titre défensif. Dans ce cas précis, la valorisation serait déconnectée des performances économiques de la société. Il est courant que des start-up fussent valorisées €50-100m une fois faite la proof of concept. Par rapport à la taille et à la solvabilité des acquéreurs potentiels, ces montants sont non significatifs.

L’actionnaire de référence de MHM nous a informés de son intention d’opérer le déploiement comme l’exploitation de MHM à long terme sans envisager de transaction. Nous n’intégrons donc pas cette valorisation à notre modèle. Il s’agit de fait d’une option gratuite pour l’actionnaire dont la valeur ne sera détectable qu’une fois faite la proof of concept, accompagnée d’une forte croissance crédibilisant l’atteinte du point mort opérationnel.

  • Déploiement international

MHM se focalisera dans un premier temps sur le marché français, qui est suffisamment profond pour permettre un test du modèle. En cas de succès, et dans un second temps (au-delà de 2025), la duplication du modèle à l’international pourrait se révéler être un puissant moteur de valorisation par simple extension de la plateforme. Toutefois, MHM devra multiplier les coûts publicitaires (référencement Google, €6-10m par pays et par an) par autant de localisations. Le référencement d’hôtels à l’étranger, à destination d’invités français, permet l’élargissement de cible le plus évident et à moindres coûts. MHM pourra ainsi préparer, à partir de sa base de clientèle française, l’élargissement de sa couverture géographique de matchers. Outre les référencements locaux nécessaires, l’adaptation de la plateforme sera nécessaire (multiplication des langues / traduction notamment).

DCF par action Help View DCF history
Coût moyen pondéré du capit... % 11,2
Valeur actuelle des cash flow ... k€ 3 695
Free cash flow de l'année 11 k€ 16 275
Taux de croissance à l'infini "g" % 2,00
"g" de Durabilité % 1,60
Valeur terminale k€ 169 883
Valeur actuelle de la valeur te... k€ 58 869
   en % de la valeur totale % 94,1
Valeur totale actuelle k€ 62 565
Dette (trésorerie) nette moyen... k€ 9 887
Provisions k€ 0,00
Pertes/(gains) actuariels non ... k€ 0,00
Immobilisations financières (j... k€ 0,00
Intérêts minoritaires (juste val... k€ 377
Valeur des fonds propres k€ 52 301
Nombre d'actions Th 5 789
DCF par action 9,03
Impact de la Durabilité sur le... % -4,68
Evaluer le coût du capital Help
Taux sans risque synthétique % 3,50
Prime de risque normative % 5,00
Taux d'impôt normalisé % 25,0
Échéance moyenne de la dette Année 5
Bêta sectoriel x 2,10
Bêta de la dette x 1,40
Capitalisation boursière k€ 3 531
Dette nette (trésorerie) à vale... k€ 9 196
Dette nette (trésorerie) à vale... k€ 7 821
Spread de crédit bp 700
Coût marginal de la dette % 10,5
Bêta de la société (endettée) x 3,00
Ratio d'endettement à valeur ... % 260
Dette/VE % 72,3
Taux de rentabilité exigé par l... % 18,5
Coût de la dette % 7,88
Coût des fonds propres desen... % 14,0
Coût moyen pondéré du capit... % 11,2
Calcul du DCF Help
  12/22A 12/23E 12/24E 12/25E 12/26E
Chiffres d'affaires k€   7 753 13 800 15 780 19 569 23 880   
EBITDA k€   -567 -2 048 -7 598 -4 860 -2 122   
Marge d'EBITDA %   -7,31 -14,8 -48,1 -24,8 -8,89   
Variation du BFR k€   -1 250 -2 637 0,00 0,00 0,00   
Cash flow d'exploitation total k€   -1 229 -4 685 -7 598 -4 860 -2 122   
Impôts sur les sociétés k€   -55,0 0,00 0,00 0,00 0,00   
Bouclier fiscal k€   71,3 0,00 0,00 0,00 0,00   
Investissements matériels k€   -588 -300 -300 -300 -300   
Investissements matériels/CA %   -7,58 -2,17 -1,90 -1,53 -1,26   
Cash flows libres avant coût du financement k€   -1 801 -4 985 -7 898 -5 160 -2 422   
Divers ajustements (incl R&D, etc.) pour les... k€   9 392 650 650 650   
Free cash flow ajustés k€   -1 801 4 407 -7 248 -4 510 -1 772   
Free cash flow actualisés k€   -1 801 4 407 -6 519 -3 649 -1 289   
Capitaux investis   1,74 4,68 4,98 5,28 5,58   
 % détenuTechnique d'évaluation Multiple utilisé Participation à 100%
(k€)
Valorisation
participation
(k€)
En devise par action
(€)
% des actifs bruts
Goodwill MHM 100 % AlphaValue valuation 40 000 40 000 6,91 88,9 %
MyAgency 100 % GAV 5 000 5 000 0,86 11,1 %
Autre 0,00 0,00 0,00 %
Actif brut 45 000 7,77 100 %
Trésorerie/(dette) nette fin d'année -12 000 -2,07 -26,7 %
Engagements donnés
Engagements reçus
Somme des parties 33 000 5,70 73,3 %
Nbre d'actions net de l'autocontrôle (fin d'année) 5 789
Somme des parties par action (€) 5,70
Décote du cours actuel par rapport à la somme des parties (%) 89,3 View history

Changements d’analyse : 09/08/2023, Changements de prévisions : 09/08/2023
Traduit d’une rédaction originale en anglais.